Структура акционерного капитала компании - зачем ее изучать инвестору?

Если трейдер ориентируется, главным образом, на движение котировок акций (технический анализ), то для инвестора на первый план выступает анализ бизнеса эмитента акций: финансовых показателей, внутренней и внешней среды. Задача инвестора - выявить реальное состояние дел в компании и ее перспектив, источников роста рыночной стоимости, а, следовательно, и цены акций. Эта задача реализуется через проведения комплексного фундаментальна анализа. Стоит ли к массе необходимого аналитического материала добавлять структуру акционерного капитала? Однозначно, да!

О значимости для инвестора структуры собственников расскажем в нашей статье:

• Понятие акционерного капитала и основные подходы к определению его структуры.

• Структура акционерного капитала по типам акций.

• Состав акционеров.

• Мажоритарные акционеры.

• Государство в числе акционеров.

• Крупные институциональные инвесторы в структуре акционеров.

• Иностранные инвесторы в структуре акционеров.

• Акции в свободном обращении (free-float).

• Источники информации о структуре акционерного капитала

Понятие акционерного капитала и основные подходы к определению его структуры

Акционерный капитал (далее АК) образуется при создании акционерного общества (АО). Он формируется в результате приобретения акций АО его учредителями. Величина АК равна номинальной стоимости всех акций общества, помноженной на их количество. В последующем размер АК может изменяться, например, в результате дополнительного выпуска (допэмиссии) акций, либо обратного выкупа и погашения акций обществом (процедура buy-back).

Для инвестора размер АК не имеет столь важного значения. А вот отдельные его параметры могут быть полноценным элементом комплексной оценки компании при принятии инвестиционного решения:

• Структура акционерного капитала по типам акций (обыкновенные и привилегированные). У одних компаний могут быть только обыкновенные акций, а у некоторых – 2 типа. Объем прав и возможностей держателей разных типов акций разный. Это важно знать и в этом нужно разбираться, чтобы сделать правильный выбор.

• Состав акционеров. Акции принадлежат акционерам, причем в неравном количестве. Есть мажоритарии и миноритарии. Если в составе акционеров есть держатели крупных пакетов, то эти акционеры будут иметь бОльший вес при принятии решений в вопросах управления обществом. То есть они будут иметь преимущественное право при голосовании. Поэтому инвестору важно знать, чей голос является весомым и значимым, например, решении вопросов о распределение прибыли, утверждении размера и порядка выплат дивидендов.

• Размер free-float. Интересен и удельный вес акций, находящихся в свободном обращении.

Структура акционерного капитала по типам акций

АО может выпускать обыкновенные и привилегированные акции, причем, последние нескольких типов. В зарубежных странах возможны несколько типов и обыкновенных акций, которые отличаются числом голосов, приходящихся на 1 акцию на собрании акционеров. Например, у Яндекса, зарегистрированного в Нидерландах, акции класса А дают 1, класса В – 10, класса С – 9 голосов. В результате на 31.03.2023 г. 87,9% акций этой компании находилось в свободном обращении, но на них приходилось всего 46,5% голосов на собрании акционеров. Обыкновенные акции предоставляют право инвесторам участвовать в собраниях акционеров и голосовать по всем вопросам. Привилегированные акции такое право ограничивают. Обыкновенные акции дают преимущество в управлении обществом, а привилегированные, как правило, – в получении дивидендов. Разные типы привилегированных акций могут это право усиливать или ослаблять.

Примерно четверть российских эмитентов, акции которых котируются на Московской бирже, имеет и обыкновенные, и привилегированные акции. Среди компаний большой и средней капитализации с двумя типа акций следующие:

Привилегированные акции в России, как правило, дешевле, чем обыкновенные того же эмитента. На рынке США наблюдается обратная картина. Дивидендная доходность, как правило, но не всегда, у привилегированных акций выше, чем у обыкновенных. Какие акции предпочесть? Зависит от многих факторов и целей инвестора.

ВЫВОД. Знать структуру АК по типам акций с учетом особенной каждого из них необходимо. Разные акции – разные права и возможности. Привилегированные акции в нормальном своем состоянии не дают право на часть бизнеса компании. По ним лишь выплачиваются, как правило, более высокие дивиденды, если это прописано в уставе. В целом же для целей долгосрочного стоимостного инвестирования привилегированные акции не интересны. Но привилегированные акции вполне могут быть использованы для реализации дивидендных стратегий.

Состав акционеров

Акционерные общества подразделяются на публичные и не публичные. Нас интересуют публичные общества, акции которых могут находиться в свободном обращении на биржах. В их составе можно выделить следующие категории акционеров:

• Мажоритарные (французское majorité — большинство).

• Миноритарные (французское minorité — меньшинство).

• Институциональные инвесторы (государство, инвестиционные банки, инвестиционные и пенсионные фонды, иные организации, специализирующиеся на торговле ценными бумагами).

• Иностранные инвесторы.

• Российские инвесторы, зарегистрированные в зарубежных странах.

Понятие «мажоритарный акционер» в официальных документах не определено. Считается, что к ним относятся владельцы наиболее крупных пакетов, которые позволяют влиять на решения общества. Но каким именно должен быть пакет, чтобы акционер считался мажоритарным, однозначное представление отсутствует. Законодательством определены права акционеров на участие в управлении обществом:

• любые владельцы голосующих акций могут участвовать в собраниях акционеров с правом решающего голоса;

• держатели 2% и более голосующих акций позволяют выдвигать кандидатуру в Совет директоров, коллегиальный исполнительный орган, ревизионную комиссию, вносить предложения в повестку собрания акционеров;

• держатели 10% и более - инициировать созыв внеочередного собрания, требовать ревизии финансово-хозяйственной деятельности общества;

• 25% +1 и более (блокирующий пакет) – блокировать принятие решений собрания по вопросам, требующим квалифицированного большинства голосов (75%);

• 50% +1 и более (контрольный пакет, контролирующий акционер) – предопределять решения собрания по вопросам, требующим простого, а 75% +1 и более акций –квалифицированного большинства голосов, т.е. практически полностью контролировать деятельность общества.

Представленная линейка размеров пакетов не вполне отражает возможности владельцев акций в управлении обществом. Мелкие акционеры в собраниях участия, как правило, не принимают. Собрание правомочно, если его участники обладают половиной и более голосующих акций, а при его повторном проведении в виду отсутствия кворума – 30% и более. Следовательно, блокирующий и контрольные пакеты в указанных случаях могут быть в 2, а то и в 3 раза меньше.

Споры о том, какой именно пакет дает основание относить акционера к числу мажоритарных, оказываются довольно бессмысленными.

Аналогичной является и ситуация с миноритарными акционерами. По определению это лица, которые владеют небольшими пакетами акций, не позволяющими оказывать влияние на решения собрания акционеров. Но какими конкретно должны быть эти пакеты, никто не определил.

Мажоритарные акционеры

Мажоритарные акционеры, как правило, нацелены на участие в управлении обществом и длительный срок владения акциями. Наличие в структуре АК контролирующего акционера (50%+1 акция) обычно обеспечивает стабильность и предсказуемость деятельности АО в виду нацеленности фактического владельца общества на его рост и повышение прибыльности, отсутствия корпоративных споров. Интересы контролирующего акционера и миноритариев могут совпадать. Рассмотрим реальные кейсы на российском рынке. 

• ПАО АФК Система и ПАО МТС.

Система занимается портфельным инвестированием в крупнейшие компании российской экономики. Это такие отрасли как: телекоммуникации, розничную торговлю, лесопереработку, сельское хозяйство, высокие технологии, банковские услуги, недвижимость, медицинские услуги и гостиничный бизнес. Основной вид деятельности заключается в приобретении и управлении активами, а также их денежными потоками. АФК можно сравнить с обычным инвестором, только в форме юридического образования и с гораздо большим портфелем активов.

АФК Система – ключевой акционер российского телекомуникационного оператора МТС, владеет пакетом акций 42% в его акционерном капитале. МТС является ключевым активом и «дойной коровой» для компании, принося 59% в общей структуре выручи. Значительная часть этой выручки – дивиденды МТС. То есть АФК Система, как ключевой акционер, заинтересована в получении дивидендов от подконтрольных обществ, в частности МТС. Следствием является довольно стабильная выплата ПАО МТС значительных дивидендов. Акции МТС еще часто именуют «квазиоблигациями» за стабильность размера и периодичности диввыплат.

Но иногда контролирующий акционер может действовать и вопреки интересам общества, различными способами выводя его активы в иные зависимые структуры. Немало примеров тому дали 90-е годы прошлого века. Такой акционер может принимать выгодные только ему решения, ущемляя интересы остальных владельцев акций. Например, об отказе в выплатах дивидендов или их снижении, о проведении дополнительной эмиссии, в результате которой «размываются» пакеты миноритарных акционеров, нанося им «косвенный ущерб» и т.п. Далее пример такого неравного, не взаимовыгодного взаимодействия.

• ПАО НК Роснефть и ПАО Башнефть.

57% акций Башнефти принадлежит компании Роснефть. Россия является участником ОПЕК+ - организации стран экспортеров нефти, задача которой заключается в координации нефтяной политики стран-участников, а также в стабилизации нефтяного рынка. Ключевая миссия ОПЕК+ реализуется через установку квот на добычу в отношении стран-участников. Роснефть – ключевой экспортер российской нефти. Поэтому ограничения по добыче нефти в отношении России в первую очередь касаются Роснефти. Роснефть распределяет ограничения на добычу по решениям ОПЕК+ в большей степени на свою дочернюю компанию Башнефть. Следствием является нестабильность работы Башнефти как по выручке, так и по прибыли.

Определенной гарантией от негативных действий контролирующего акционера является наличие в составе АК блокирующего пакета акций. Но и блокирующий пакет может постепенно собираться конкурентами, чтобы осложнить деятельность общества.

• ГМК Норникель

Присутствие в составе АК нескольких мажоритарных акционеров, ни один из которых не имеет контрольного пакета, нередко приводит к корпоративным спорам, что дестабилизирует работу АО. Примером может служить ГМК Норникель, где конечным бенефициаром (фактическим собственником) примерно 30% акций является В. Потанин, а примерно 27% - О. Дерипаска. Конфликт между основными акционерами был урегулирован акционерным соглашением, предусматривающим, в частности, выплату высоких дивидендов. Срок действия этого соглашения истек 01.01.2023 г. Перспективы взаимодействия основных акционеров Норникеля пока не ясны.

Государство в структуре акционеров

Государственное участие есть в основной части публичных компаний, причем это самые крупные компании - голубые фишки российского рынка, круг «негосударственных» публичных компаний не так велик (и как правило, это инструменты 2 и 3 уровней листинга). Государство, как контролирующий акционер обычно действует в своих интересах. В отдельных случаях ПАО с госучастием могут рассчитывать на государственную поддержку. Государство заинтересовано в получении значительных дивидендов, что также отвечает интересам миноритарных акционеров. С 1 июля 2021 года госкомпании обязаны направлять на выплату дивидендов не менее 50% чистой прибыли.

Но нередко государство инициирует дополнительную эмиссию, которая противоречит интересам миноритариев. Недавний пример тому допэмиссия ВТБ. Неоднократно прибегали к ней Россети (ныне ФСК-Россети ПАО) и целый ряд других подконтрольных государству компаний. Также среди публичных госкомпаний много примеров таких, кто не раскрывает свою отчетность – у публичных компаний с госучастием есть определенные льготы.

ВЫВОД. Акции публичной компании с госучастием - это и не плохой, и не хороший актив, так как есть примеры и положительного, и отрицательного влияния государственного участия в составе акционеров. Поэтому наличие государства в числе акционеров, равно как и его доля участия – это второстепенный фактор для принятия инвестиционного решения. Однако, присутствие государство в числе акционеров накладывает свои особенности – его решения, как ключевого акционера, могут быть на пользу миноритариям, так и противоречить их интересам.

Крупные институциональные инвесторы в структуре акционеров

Обычно банки, инвестиционные фонды не стремятся к участию в управлении обществом. Их интересы, в целом, совпадают с интересами миноритарных акционеров: получение дохода за счет дивидендов и курсовой разницы ценных бумаг. Приобретение ими акций способствует росту котировок, а в случае нарушения прав акционеров они могут успешнее миноритариев отстаивать их в суде.

О наличии тех или иных фондов в структуре публичной компании многие инвесторы могут только догадываться, но приток и отток «больших денег» (денег фондов) из акций сложно не заметить. Все эти процессы ярко проявляются в стремительном росте котировок или в таком же стремительном их падении.

ВЫВОД. Инвесторы могут получить выгоды от участия в рыночном ралли цен, когда крупные фонды входят в акции. На этом основан принцип индексной стратегии инвестирования. Крупные фонды зачастую в своих портфелях повторяют структуру тех или иных рыночных индексов. Поэтому перед ребалансировкой индекса можно выгодно войти в актив, который будет включен в состав индекса.

Таких кандидатов на вхождение в индекс можно отслеживать в специальных индексных калькуляторах – такой калькулятор встроен в страницу российских индексов на нашем сайте. К примеру, ниже – список кандидатов на включение в индекс Мосбиржи (актуален дна дату публикации статьи)

Иностранные инвесторы в структуре акционеров

По данным Центрального Банка России (ЦБ), на иностранных инвесторов из недружественных стран в конце 2022 года приходилось около 74% акций, свободно обращавшихся на российской бирже. Остальные 26% - это российские инвесторы и инвесторы из дружественных стран. При этом доля последних очень незначительна. Удельный вес иностранцев в АК крупных российских компаний является существенным у Яндекса (87,5%), в Магните (более 50%), у Сбербанка (44%), Аэрофлота (около 36%) и т.д. (нерезиденты на российском фондовом рынке). По некоторым компаниям, в частности, Сбербанку данные опубликованы только за 2021 г. К настоящему времени по заявлению Г. О. Грефа доля иностранных акционеров снизилась до трети.

Иностранные инвестиции, безусловно, способствуют росту российского рынка, но в современных условиях можно рассчитывать лишь на сравнительно незначительный приток капитала из дружественных стран.

Наличие иностранных инвесторов в структуре АК создает дополнительные риски для российских инвесторов:

• располагая значительными пакетами акций, иностранцы могут прибегать к манипулированию рынком, особенно в отношении своих российских конкурентов,

• через иностранных инвесторов проблемы зарубежных экономик могут проецироваться на фондовый рынок РФ благодаря распродажам российских акций, которые принято считать рискованными,

• риски в виде последствий санкций, наложенных на Россию.

В настоящее время активы иностранцев фактически заблокированы. То есть данная категория акционеров не может вывести средства из акционерного капитала (не участвуют в сделках на Мосбирже), они никак не участвуют в управлении компаний (не принимают участие на собрания акционеров по важным вопросам для общества, и если их доля велика, то это делает бессмысленным проведение таких собраний), не могут выводить дивиденды зарубеж. То есть наличие таких акционеров («вроде есть, но по факту их нет») делает ведение бизнеса компании затруднительным. Поэтому такая сложная, а точнее проблемная организация структуры акционерного капитала – дополнительные риски. Пример реализации рисков – реорганизация ПАО Детский мир, чьи акции ждет делистинг.

ВЫВОД. Можно констатировать, что анализ структуры АК по составу акционеров позволяет инвесторам выявить и оценить риски своих вложений. Наличие контролирующего общество акционера в зависимости от его целей может, как снижать, так и усиливать эти риски. Наличие нескольких мажоритарных акционеров, не обладающих контрольным пакетом, создает дополнительный риск корпоративных споров. Присутствие государства в числе акционеров в зависимости от конкретной ситуации может быть на пользу миноритариям, так и противоречить их интересам. Наличие иных институциональных инвесторов требует внимательно отслеживать перспективы вхождения либо исключения объекта инвестиций в соответствующие биржевые индексы, чтобы получить в первом случае выгоду за счет ралли цен, а во втором – не понести убытки. В существующих геополитических условиях наличие в структуре АК иностранных инвесторов недружественных стран однозначно влечет повышенный инвестиционный риск.

Акции в свободном обращении

Доля акций, находящихся в свободном обращении (Free-float), – это процент акций, доступный для торговли на бирже обычным частным инвесторам. Для его определения Мосбиржа исключает из АК пакеты:

• принадлежащие государству;

• свыше 5%, за исключением пакетов институциональных инвесторов помимо государства;

• принадлежащие самому АО (казначейские пакеты);

• находящиеся в обременении (например, залоге) у третьих лиц;

• принадлежащие менеджменту компании.

Разброс Free-float является значительным: от 4% у Газпром нефти и ТМК, 7% у Распадской до 73% у Сургутнефтегаза, 55% у ЛУКОЙЛа, 50% у Газпрома, 48% у Сбербанка и т.д.

Низкий Free-float уменьшает ликвидность акций, способствует росту их волатильности, ставит котировки в значительную зависимость от купли-продажи ценных бумаг мажоритарным акционером. По этой причине инструменты с низким free-float чаще подвержены ценовым манипуляциям. Поэтому если инвестор не хочет подвергать себя риску резкого изменения цены, логично подбирать инструменты с высокой долей free-float.

ВЫВОД. Если ориентироваться на высокую ликвидность и низкую волатильность, инвесторам следует отдавать предпочтение акциям с более высоким коэффициентом free-float. Но это вспомогательный дополнительный параметр. На первом плане должна быть инвестиционная привлекательность компании.

Источники информации о структуре акционерного капитала

Компании раскрывают структуру АК на своих официальных сайтах в разделах «Инвесторам» либо «Акционерам» или на специализированных сайтах, ссылку на которые можно получить в тех же разделах: Интерфакс — Центр раскрытия корпоративной информации, ПРАЙМ и др.

Сведения о структуре АК по типам акций содержатся в Уставе общества.

Информацию по составу основных акционеров можно получить на указанных выше сайтах, а при ее отсутствии в разделе «Аффилированные лица».

Данные о значении Free-float публикуются на сайте Мосбиржи.

Все перечисленные сведения, а также биржевая и финансовая информация по публичным компаниям, бумаги которых представлены на российских торговых площадках, имеется в специальном сервис для инвесторов Fin-plan Radar – на страницах компаний РФ и компаний США.

Ключевой вывод – структуру акционерного капитала изучать важно – это элемент внутренней среды компании. Однако, при выборе акций в портфель, в первую очередь, необходимо анализировать качественные параметры бизнеса – его эффективность, динамику и перспективы развития. Подобный анализ строится на изучении финансовой отчетности компании, финансовых показателей и рыночных мультипликаторов. С помощью скринера в сервисе Fin-plan Radar можно выбрать перспективные акции рынка РФ и США с использованием широкого набора фильтров или с помощью уже готовых стратегий от экспертов компании Fin-plan.

Ознакомиться с возможностями сервиса можно в его бесплатной демо-версии.

Выводы

Структура акционерного капитала в зависимости от конкретной ситуации может нести выгоду для инвестора, либо создавать для него дополнительные риски, иногда значительные. Выяснить структуру АК можно на официальных сайтах компаний, либо на специализированных площадках раскрытия корпоративной информации. Но проще всего это сделать с помощью сервиса Fin-plan Radar.

Однако, необходимо учитывать, что структура акционерного капитала при всей ее важности является второстепенным параметром при анализе компании, при выборе акций в портфель. Анализ структуры АК – это лишь один из элементов комплексной оценки. Изначально инвестиционное решение должно основываться на проведении фундаментального анализа финансовых отчетов и показателей, их динамики и выявления на этой основе реального состояния бизнеса компании и ее перспектив, источников роста рыночной стоимости, а, следовательно, и цены акций.

Как на практике выбирать лучшие инвестиционные идеи, мы рассказываем на наших открытых вебинарах для инвесторов. В том числе мы делимся своими реальными кейсами из инвестиционного портфеля нашего фонда.

Узнать анонс очередного вебинара и зарезервировать за собой место в числе участников можно по ссылке.