Муниципальные облигации

Термин «муниципальные облигации» является устоявшимся словосочетанием, вольно используемым при упоминании как облигаций, эмитентами которых являются субъекты Российской Федерации (РФ), так и облигаций, выпускаемыми муниципальными образованиями.

Первый муниципальный заем появился на российском рынке ценных бумаг в начале февраля 1992 года. Администрацией Хабаровского края были эмитированы долговые бумаги, получившие название «муниципальные облигации». Современное понятие «субъект РФ» было закреплено новой Конституцией РФ, принятой в 1993 году. После чего появился термин «субфедеральные облигации» для обозначения государственных облигаций, выпущенных субъектами РФ. Однако используемый термин «субфедеральная облигация» в действующем законодательстве не используется.

В этой статье, используя термин «муниципальные облигации» или «облигации», мы будем говорить о ценных бумагах, эмитированных субъектами РФ (к которым относится республики, края, области, города федерального значения, автономные округа и области) и муниципальными образованиями (к которым относится населённые территории с местным самоуправлением), которые обращаются на организованном рынке ценных бумаг (далее - РЦБ).

Главный параметр муниципальных бумаг, который так прельщает инвесторов, - надежность. По данному параметру муниципальные облигации практически стоят на одном уровне с ОФЗ. При этом по доходности они на 1,5-2% обгоняют государственные бумаги. Есть еще ряд отличительных характеристик данного вида долговых бумаг, о которых мы более подробно расскажем в нашей статье. Итак, в данной статье рассмотрим:

• Текущее состояние рынка муниципальных облигаций.
  

• Порядок и требования при выпуске муниципальных облигаций.
  

• Характеристики муниципальных облигаций.
  

• Преимущества инвестирования в муниципальные облигации.

• Недостатки инвестирования в муниципальные облигации.

Текущее состояние рынка муниципальных облигаций

По состоянию на начало августа 2021 года на Российском РЦБ в обращении находилось 126 муниципальных облигаций с объемом долга около 994 млрд. руб. Эмитентами этих облигаций являются 48 субъектов РФ и муниципальных образований. Оценить объем долга по муниципальным облигациям можно сравнив его с общим объемом долга в размере 33 018 млрд. рублей по всем облигациям, обращающимся на РЦБ:

При этом примерно 71,1% объема долга по муниципальным облигациям, обращающимся на РЦБ, приходится на 10 субъектов РФ, из которых выделяются Московская обл., Москва и Санкт-Петербург.

Наибольший объем денежных средств, привлеченных за счет эмиссии муниципальных облигаций, в настоящее время, имеет Московская область.

Москва, с 2011 года не привлекавшая денежных средств за счет выпуска облигаций, в течение второго квартала 2021 года за счет эмиссии трех выпусков облигаций (трехлетние МГор72-об с купоном 6,55%, пятилетние МГор73-об с купоном 7,2% и семилетние МГор74-об с купоном 7,38%), увеличила объем долга с 30 млрд. руб. (долг по облигациям МГор48-об, эмитированным еще в 2006г.) до 146 млрд. рублей (номинальный объем долга по трем новым облигациям 210 млрд. руб.). При этом Москва планирует довести объем долга за счет эмиссии облигаций до 360 млрд. руб.

Семилетние облигации МГор74-об являются первыми, так называемыми «зелеными» муниципальными облигациями, размещенными на РЦБ («ESG-инвестирование»). Денежные средства, полученные в результате размещения этих бумаг, будут целевым образом использоваться для финансирования экологических проектов Москвы.

Кроме Москвы за семь месяцев 2021г., Республикой Саха (Якутия) и Башкортостаном были эмитированы муниципальные облигации, соответственно семилетние облигации (Якут-35015) с номинальным объемом долга 6,5 млрд. руб. (ставка купонного дохода 7,25%) и пятилетние облигации (Башкорт21) с номинальным объемом долга 10 млрд. руб. (ставка купонного дохода 7,65%). Учитывая приведенную ниже статистику о количестве эмитируемых муниципальных облигаций по месяцам, большую часть эмиссий муниципальных облигаций следует ожидать во втором полугодии.

У муниципальных облигаций, обращающихся в настоящее время на российском РЦБ, чаще всего период до погашения установлен в пределах от 5 до 7 лет. Долгосрочных муниципальных облигаций на РЦБ не так много, к ним можно отнести: облигации МГор48-об – 16 лет, десятилетние облигации Оренб35003 и Оренб35004, Новсиб 8об и Новсиб 9об, Удмурт2016, ЯрОбл 2017 и девятилетние облигации КалинОбл17.

Почти у всех муниципальных облигаций, обращающихся в настоящее время на РЦБ, предусмотрена амортизация их номинальной стоимости. Не имеют амортизации номинальной стоимости только Московские облигации (МГор48-об, МГор72-об, МГор73-об, МГор74-об). В связи с наличием признака амортизации у многих муниципальных облигаций, торгуемых на РЦБ, текущая номинальная стоимость меньше, чем начальная (установленная при размещении) номинальная стоимость («Облигации с амортизацией»).

Ставки купонного дохода у муниципальных облигаций, обращающихся в настоящее время на РЦБ, имеют значения в пределах от 5,7% до 14% и были установлены в зависимости от ставки ЦБ («На что влияет ставка ЦБ»), ситуации на РЦБ (его волатильности) во время размещения облигаций и кредитного рейтинга региона заемщика.

Как видно на графике распределения ставок купонного дохода облигаций по датам их эмиссии в период высокой волатильности, когда ставка ЦБ повышалась до 17% (2014-2015 годы), регионами эмитировались краткосрочные облигации с высокой ставкой купонного дохода, которые почти все погашены. Большая часть находящихся в обращении облигаций имеют ставку купона от 5,7% до 9%, хотя имеются облигации со ставкой 10%, 11% и 12%, а самую большую ставку купона 14% имеют облигации Оренб35003, выпущенные в 2015 году, которые торгуются по цене 114%-115% от номинала.

Ставки купонов у всех муниципальных облигаций фиксированные, но не у всех облигаций ставки купонов остаются постоянными в течении всего периода обращения до погашения. У пяти облигаций, обращающихся сегодня на РЦБ (Новсиб 7об и Новсиб 8об, СамарОбл13, КалинОбл16 и КалинОбл17), ставки купонов меняются в течении периода до погашения облигаций.

Период выплаты купонов почти у всех муниципальных облигаций традиционно составляет один квартал или 91 день. На текущий день на РЦБ имеется несколько облигаций с периодом выплаты купонов каждые полгода или 182 дня, к ним относятся облигации КрасЯрКр12, Ульоб35002, СПбГО35003, СПбГО35001 и СПбГО35002 и новые облигации МГор74-об, МГор73-об и МГор72-об.

Если оценить ликвидность муниципальных облигаций по их торговому обороту на РЦБ, то в 2021 году средний дневной торговый оборот муниципальных облигаций был примерно в 43 раза меньше торгового оборота облигаций федерального займа (ОФЗ).

На сегодня на РЦБ имеются муниципальные облигации, например, ТомскАдм 6, КОМИ 13 об, СПбГО35001, ЯНАО2017-2, КировОбл01, ПрУдмР08, по которым в течение длительного периода не зафиксировано ни одной торговой сделки.

Порядок и особенности эмиссии муниципальных облигаций

Муниципальные облигации выпускаются для привлечения денежных средств, в основном используемых для финансирования общего дефицита региональных бюджетов. Если смотреть среднюю помесячную статистику выпуска облигаций за период с 2010 по 2020 год, то видно, что количество эмитируемых муниципальных облигаций увеличивается в последние месяцы года, когда подводятся итоги и формируются планы на следующий финансовый период.

Порядок эмиссии муниципальных облигаций может показаться достаточно сложным процессом, который для простоты можно разделить на три основные этапа:

• ЭТАП 1. Принятие решения о необходимости эмиссии муниципальных облигаций.
  

• ЭТАП 2. Подготовка к эмиссии и размещению муниципальных облигаций.
  

• ЭТАП 3. Размещение облигаций на РЦБ.

Принятие решения о необходимости эмиссии муниципальных облигаций

Решение о необходимости эмиссии муниципальных облигаций могут принять органы исполнительной власти субъекта РФ, в том числе министерство (департамент) финансов субъекта РФ (наделенное таким правом) или местная администрация (далее – эмитенты).

Денежные средства, привлекаемые в результате эмиссии муниципальных облигаций, используются для финансирования текущих потребностей бюджета регионов (когда в бюджете возникает кассовый разрыв), для рефинансирования уже имеющиеся долгов с целью их замены на более выгодные долговые обязательства, для финансирования государственных программ (строительство объектов инфраструктуры, ремонт дорог) или для реализации конкретных инвестиционных и строительных проектов в регионах.

Подготовка к эмиссии и размещению муниципальных облигаций

После принятия решения о необходимости эмиссии муниципальных облигаций эмитент должен выполнить подготовительные мероприятия, обеспечивающие эмиссию и размещение облигаций на первичном РЦБ. К этим мероприятиям относятся:

• подготовка нормативно-правовых документов, содержащих параметры бюджета, определяющих основные условия эмиссии и параметры размещаемых муниципальных облигаций;
  

• выбор на конкурсной основе профессиональных участников РЦБ, с которыми эмитент заключает контракты на оказание услуг по обслуживанию процедур размещения, учету денежных средств и облигаций при их размещении и обращении, по проведению торгов на РЦБ;
  

• процедуры государственной регистрации соответствующих нормативно-правовых документов;
  

• подготовка к размещению облигаций на первичном РЦБ (определение ставки купона или цены размещения облигаций);
  

• подготовка и публикация документов, содержащих характеристики размещаемых облигаций, информацию об участниках размещения облигаций, условия размещения, обращения и исполнения обязательств по облигациям.
  

Размещение муниципальных облигаций на первичном рынке

Под размещением муниципальных облигаций на первичном рынке понимается продажа облигаций первым их владельцам.
Обычно эмитентом выбирается один из трех способов первичного размещения:

• по итогам определения ставки купона размещаемых облигаций,
  

• по итогам определения цены размещения облигаций
  

• в результате сбора адресных заявок на покупку облигаций по номинальной стоимости, со ставкой купона, заранее установленной эмитентом.
  

При размещении облигаций по итогам определения ставки купона инвесторы подают соответствующие заявки, в которых указывают желаемую ставку купона при номинальной стоимости облигации.

Эмитент, учитывая ставки купона, предлагаемые в заявках, определяет и устанавливает значение ставки купона размещаемых облигаций. Облигации продаются тем инвесторам, у которых в заявках желаемая ставка не превышает ставку, установленную эмитентом.

При размещении облигаций по итогам определения цены размещения облигаций инвесторы, заранее оповещенные об установленной эмитентом ставке купона размещаемых облигаций, подают заявки с ценой покупки облигаций, которая, на их взгляд, является справедливой для установленной ставки.

Эмитент, учитывая предлагаемые в заявках цены, определяет единую для всех инвесторов цену (цена отсечения), по которой облигации продаются тем инвесторам, у кого в заявках предложена цена не меньше установленной цены отсечения.

При размещении облигаций по итогам сбора адресных заявок инвесторы по приглашению эмитента направляют в его адрес предложения о приобретении облигаций, где указывают минимально приемлемую для них ставку купона.

Эмитент, учитывая ставки, указанные в предложениях, принимает решение о ее размере, определяет инвесторов, которым намеревается продать облигации, акцептует их предложения и публикует информацию об установленном размере ставки. Инвесторы в день начала размещения облигаций, подают адресные заявки на покупку облигаций, в которых указывают ставку купона, установленную эмитентом.

Эмитент, на основании адресных заявок выставляет встречные адресные заявки для заключения сделок купли-продажи облигаций с инвесторами, имеющими акцептованные предложения.

Информацию об эмитированных в течении финансового года муниципальных облигациях эмитент направляет в Минфин РФ в виде отчета об итогах эмиссии облигаций.

Характеристики муниципальных облигаций

Если дать краткую характеристику муниципальным облигациям, то это обычно среднесрочные облигации с фиксированной ставкой ежеквартальных купонов и амортизируемой номинальной стоимостью, равной 1000 руб. при размещении облигаций. Кроме характеристик, которые устанавливаются для муниципальных облигаций при их размещении и не меняются в течении всего периода до погашения (период обращения, ставка купонов, период выплаты купонов, амортизации номинальной стоимости), существуют не менее важные для инвестора параметры, меняющиеся в течение периода обращения облигаций на РЦБ. К этим параметрам относятся ликвидность облигаций на вторичном рынке, уровень доходность облигаций и надежность облигаций. Рассмотрим перечисленные характеристики более подробно.

Амортизация номинальной стоимости

Амортизация номинальной стоимости является характерным для муниципальных облигаций свойством, при котором номинальная стоимость облигаций в течении срока обращения (или удержания) уменьшается на величину части долга, возвращаемого инвесторам в соответствии с установленной периодичностью («Облигации с амортизацией»). Амортизация номинальной стоимости муниципальных облигаций позволяет эмитентам возвращать долг частями в течение срока обращения, а при погашении облигаций выплачивать инвесторам уже не первоначальную сумму долга, а его остаток, что позволяет распределить нагрузку на региональный бюджет при обслуживании долга.

Кроме того, с каждой выплатой части долга, учитывая, что купонный доход рассчитывается как процент от оставшейся суммы долга, уменьшатся размер выплат по купонам несмотря на то, что ставка купонного дохода в % остается не изменой. К примеру, график купонных выплат и погашения номинала по облигации Якут-35015:

Для инвестора наличие у муниципальных облигаций амортизации не является их достоинством или недостатком. Все зависит от стратегии инвестора. Для инвесторов, придерживающихся стратегии «купил и держи», инструментом инвестирования которых является «ленивый портфель» (с минимальным количеством вмешательств, но при этом устойчивым к любым экономическим потрясениям) – муниципальные облигации с амортизацией долга будут не самым лучшим вариантом. Наличие данного параметра обязывает инвестора периодически делать выбор новых инструментов для реинвестирования погашенной части номинала, то есть почти всегда быть «в рынке». Для инвесторов, которым важно иметь постоянный поток ликвидности (КЭШа) муниципальные облигации с амортизируемым долгом будут отличным вариантом в облигационной части инвестиционного портфеля.

Ликвидность муниципальных облигаций

Ликвидность облигаций является величиной, определяемой на основе показателей оборота, ценового спреда и других параметров, которые возникают в ходе торговли облигациями на вторичном рынке, а уровень ликвидности позволяет оценивать возможность покупки или продажи облигаций по выгодной для инвестора цене в необходимый момент («Ликвидность ценных бумаг»).

Муниципальные облигации не являются высоколиквидными ценными бумагами, их ликвидность обычно низкая и это традиционное состояние вторичного рынка муниципальных облигаций. Если сравнить биржевой оборот всех долговых инструментов на РЦБ, как один из основных показателей, используемый при определении ликвидности, то видна явная разница между оборотами муниципальных облигаций, ОФЗ и корпоративных облигаций.

К причинам невысокой ликвидности можно отнести то, что немногочисленные первые владельцы муниципальных облигаций не проявляют активность на вторичном рынке. Как правило, часть инвесторов, купив облигации на первичном рынке, только первое время, выставляют заявки на продажу этих облигаций, пытаясь заработать на разнице цен первичного и вторичного рынков, а часть инвесторов, купив облигации на первичном рынке по выгодной цене, держат их до погашения. К причинам можно также отнести отсутствие интереса эмитентов муниципальных облигаций в поддержании высокой ликвидности размещенных облигаций, их главная цель – получение денежных средств для наполнения бюджета и решения региональных проблем.

Надежность муниципальных облигаций

Надежность муниципальных облигаций определяется вероятностью возникновения событий, в связи с которыми эмитент неспособен выполнить свои долговые обязательства по своевременной выплате инвесторам купонов или возврату долга при амортизации или погашении облигаций.

Считается, что надежность муниципальных облигаций сравнима с надежностью облигаций федерального займа, однако, для определения рисков инвестирования в муниципальные облигации и адекватности их цены на вторичном рынке, необходимо оценивать финансовые и экономические показатели регионов-эмитентов.

Примеров, когда регионами или муниципальными образованиями были допущены технические дефолты по муниципальным облигациям, не так много, но они были. В период с 2009 по 2010 год Клинский район Москвы три раза в установленный срок не выплатил купоны. Последний технический дефолт был допущен 17.06.2020 – эмитент, которому, скорее всего, просто не хватило денег, на один день просрочил выплату купона по облигациям Карачаево-Черкесской республики КЧР 2017.

Но в итоге, во всех случаях технического дефолта, которые произошли по муниципальным облигациям, деньги, полагающиеся инвесторам, были со временем им выплачены.

К одному из важных финансовых показателей для оценки рисков, относится уровень долговой нагрузки регионов, определяемый как отношение долговой части бюджета региона к доходной части. При этом нужно учитывать, что уровень долговой нагрузки складывается не только из долгов по облигациям, эмитент может иметь долги по банковским кредитам и кредитам из федерального бюджета.

По статистике на июль 2021 года у 16 регионов, имеющих долг по муниципальным облигациям, уровень долговой нагрузки превысил 50%, а у республик Мордовия, Хакасия и Удмуртия уровень долговой нагрузки превысил 100%.

Если говорить про облигации как финансовый инструмент, то он выполняет защитную функцию в инвестиционном портфеле. Способность на 100% выполнять данную функцию определяется финансовой устойчивостью эмитента. В частности, муниципальные облигации справляются с задачей хеджирования риска портфеля в полной мере. Высокая надежность муниципальных облигаций не в полной мере связана с финансовыми и экономическими показателями эмитентов. В значительной степени, эта надежность обеспечивается финансовой политикой государства, которое обеспечивает поддержку эмитентов, в случае их преддефолтного состояния, и вряд ли позволит довести ситуацию до полноценного дефолта по муниципальным облигациям и банкротства эмитентов.

Доходность муниципальных облигаций

Доходность муниципальных облигаций меняется в течение периода их обращения и зависит от спроса инвесторов, которые, ориентируясь на прогноз изменения ключевой ставки Банка России и складывающуюся экономическую ситуацию, принимают решение о покупке или продаже облигаций, что влияет на их цену и доходность.

Сравнивая доходность муниципальных облигаций с доходностью облигаций федерального займа, как ценных бумаг, обладающих максимальной надежностью, можно видеть, что доходность муниципальных облигаций обычно выше.

Более высокая доходность муниципальных облигаций по сравнению с доходностью облигаций федерального займа объясняется более низким кредитным рейтингом эмитентов муниципальных облигаций, который не может быть выше кредитного рейтинга государства. Более высокая доходность муниципальных облигаций является платой за большие риски по сравнению с рисками инвестирования в облигации федерального займа.

Преимущества инвестирования в муниципальные облигации

Муниципальные облигации, имеющие дополнительное обеспечение государственной поддержкой, действительно имеют надежность, сравнимую с облигациями федерального займа и на 100% могут выступать защитным инструментом в инвестиционном портфеле.

Амортизация номинальной стоимости муниципальных облигаций позволяет инвесторам применять инвестиционные стратегии, основанные на реинвестировании частей долга, получаемых с установленной периодичностью. При этом, в случае приобретения облигаций по цене меньше номинала можно получить дополнительный доход за счет разности части долга, полученного по номиналу и ценой приобретения этой части долга.

В независимости от того, как будет изменяться цена муниципальных облигаций в течение периода их обращении на РЦБ, с высокой вероятностью инвестируемые деньги будут возвращены инвесторам в установленный срок, исходя из номинальной стоимости облигаций или своего постепенного графика погашения номинала.

Доходность муниципальных облигаций, которая складывается на вторичном рынке, обычно выше доходности облигаций федерального займа.

Регулярный денежный поток в виде выплат по ставке купона муниципальных облигаций, выплачиваемого ежеквартально, позволяет инвесторам создавать стратегии пассивного дохода или стратегии, построенные на реинвестировании купонного дохода.

До недавнего времени, к одному из главных преимуществ инвестирования в муниципальные облигации, можно было отнести отсутствие налогов на получаемый инвесторами купонный доход по этим облигациям. Однако федеральным законом о внесении изменений в налоговый кодекс это весомое преимущество было ликвидировано и с 1 января 2021 года купонный доход по муниципальным облигациям стал облагаться налогом. Но льготу можно получить, применив инструмент Индивидуального инвестиционного счета («Как работает ИИС», «Налоговые льготы для инвесторов»).

Недостатки инвестирования в муниципальные облигации

К недостаткам инвестирования в муниципальные облигации, прежде всего, нужно отнести их низкую ликвидность на вторичном рынке, а также, обычно, большие разрывы между предлагаемой лучшей ценой продажи и лучшей ценой покупки облигаций.

В случае приобретения муниципальных облигаций по цене, превышающей номинальную стоимость облигаций, при амортизационных выплатах будет получен убыток на величину разности номинальной стоимости и цены покупки, выплаченной частей долга.

Доходность муниципальных облигаций, собственно, как и доходность от самого инструмента облигаций, не позволяет получить сверхприбыли. В случае с облигации стратегия трейдинга является малоприменимой. Но нужно исходить из задач и функции инструмента «облигация». Облигации выполняют защитную функцию в инвестиционном портфеле. Особенно это актуально в условиях перегретости рынка или неопределенности и рисках, подобных марту 2020 года. Муниципальные облигации способны выполнять данную функцию на 100%. И это свойство сглаживает обозначенный недостаток в виде низкой доходности.

Вывод

Облигации – это самый понятный финансовый инструмент. Обычно облигации выступают стартовым активом многих начинающих инвесторов, а для профи – это защитный инструмент, способный гасить просады по рисковым инструментам в периоды экономических катаклизмов. Несмотря на свою простоту с помощью облигаций можно реализовать не одну инвестиционную стратегию («Стратегии инвестирования в облигации»).

Муниципальные облигации, имеющие заранее известную доходность, которая обычно выше доходности облигаций федерального займа и доходности банковских депозитов, являются 100% надежным защитным инструментом для инвестиционного портфеля. Подобным бумагам можно уверенно отводить значительную долю в облигационной части инвестиционного портфеля. Кроме надежности достоинством муниципальных облигаций является их способность обеспечивать в портфеле постоянную ликвидность (купоны + часть амортизируемого долга). Подобрать муниципальные облигации для Вашего инвестиционного портфеля, подходящие по срокам обращения и прочим параметрам, можно с использованием профессионального сервиса для инвесторов Fin-plan RADAR. Для этого в списке расширенных фильтров необходимо выбрать Вид облигаций – муниципальные. После формирования облигационной части портфеля можно приступать к выбору акций и формированию сбалансированного портфеля.

О том, как выбирать надежные бумаги для инвестирования, как формировать свой инвестиционный портфель и управлять им, мы рассказываем на наших открытых уроках по инвестированию. Записаться на очередной урок можно по ссылке.

Удачных Вам инвестиций!