Спин-офф компании

Любая компания стремится к развитию своего бизнеса, повышению его эффективности, увеличению доли рынка и т.д. Это может достигаться разными способами. Некоторые компании начинают работать с внутренней средой компании, наращивают объемы инвестиций (CAPEX), а некоторые используют или подключают дополнительно изменения организационного характера – приобретают готовые бизнесы, проводят сделки слияния и поглощения. Логика таких сделок ясна – объединенная компания сильнее чем две объединенных, значит, она может показывать лучшие финансовые показатели и генерировать больше прибыли. Но иногда для развития бизнеса компании прибегают к прямо противоположному действию – проведению спин-офф.

Спин-офф компании – выделение части бизнеса (например, подразделения или дочерней компании) в новую отдельную компанию. В данной статье рассмотрим подробнее, что такое спин-офф, для чего и почему его проводят компании, и как эта процедура затрагивает интересы инвесторов:

• Что такое спин-офф.

• Причины его проведения.

• Последствия спин-офф для бизнеса.

• Последствия спин-офф для инвестора.

• Примеры спин-офф на российском и американском рынках.
  

Что такое спин-офф

Спин-офф (в англоязычной практике) или выделение (российский аналог) – это отделение части бизнеса основной компании и создание из отделившегося подразделения новой независимой компании. Спин-офф - это процедура, обратная процессу слияния и поглощения (M&A), когда компания масштабируется за счет консолидации в свой состав готовых профильных бизнесов (чтобы занять бОльшую долю рынка, за счет синергии добиться роста показателей) или непрофильных бизнесов (для развития новых направлений деятельности). Зачастую процедуре спин-офф подвержены крупные вертикально интегрированные холдинги, имеющие широко-диверсифицированную структуру. Отдельный сегмент в структуре холдинга достигает определенной величины, достаточной для суверенного ведения бизнеса. И в частности, если этот сегмент занимается непрофильным направлением деятельности по отношению к материнской компании, то он может выделиться в отдельную структуру. Инициирует такой процесс головная компания.

Новая компания получает от основной (материнской) часть ее активов, технологий, кадров и т.д., а зачастую и обязательств. Иными словами, действующая компания создает отдельный бизнес. Этим выделение отличается от процесса открытия новой компании на денежные средства учредителей или инвесторов. Обычно управление вновь созданными компаниями все равно осуществляется при помощи материнской, но такое выделение позволяет более глубоко фокусироваться на своей предметной деятельности.

Выделение происходит с помощью выпуска акций новой «выделенной» компании, которые распределяются среди акционеров основной организации в виде дивидендов. Их количество пропорционально долям в материнской компании или согласно коэффициенту, определенного советом директоров реорганизуемой компании.

Если и основная и вновь организуемая компании являются публичными, то держатель материнской компании получает дополнительно определенное количество акций вновь образованной.

Но вновь организованные компании могут быть и непубличными. В этом случаи держатель акций реорганизуемого юридического лица получает разовые дивидендные выплаты, при этом стоимость первоначальных акций уменьшается (аналог дивидендного гэпа).

Причины проведения спин-офф

Существует целый ряд причин, по которым компания может проводить спин-офф. В общем случае причиной может быть повышение эффективности бизнеса как основной, так и выделенной компании:

• Материнская компания, у которой есть убыточные или несвязанные дочерние предприятия, может провести его выделение, чтобы исключить эти лишние подразделения и сделать бизнес более концентрированным. Ей больше не нужно будет тратить ресурсы и усилия на непрофильный бизнес.

• Выделенная компания сможет не зависеть от материнской и самостоятельно принимать выгодные для себя решения. Также при получении независимости новой компании сокращается время принятия решений.

Если же посмотреть частности, то поводов отделить сегмент в отдельное подразделение может быть масса:

• Поиск налоговых льгот. Выделенная компания может быть открыта, например, в другой стране или оффшорной зоне.

• Диверсификация рисков и бизнеса. Если новый проект не получит развития, первоначальная компания не сильно пострадает.

• Занятие новой бизнес-ниши и развитие нового направления бизнеса, отличного от основного. Так как материнская компания в большинстве оставляет за собой контрольный пакет в новом бизнесе, поэтому она остается причастная ко всем его успехам и достижениям. И здесь может быть вполне приличная экономическая выгода.

• Компания, желающая быть поглощенной или слиться с другой фирмой, может выделить часть бизнеса, которая оказалась сдерживающим фактором для потенциальных покупателей.

Таким образом, после отделения обе компании смогут сосредоточить свои ресурсы и усилия на конкретных продуктах или услугах, что приведет к увеличению их эффективности….., а может и не привести. Далее рассмотрим, какие могут быть последствия реорганизации для бизнеса.

Последствия спин-офф для бизнеса

Последствия спин-офф для бизнеса прямо вытекают из причин, почему материнская компания инициировала выделения или почему дочерняя структура проявила инициативу на процедуру спин-офф. Но ведь не всегда мотив действий определяет его последствия. Поэтому результат реорганизации может быть как положительным, так и негативным. Причем положительные последствия, по сути, это причины проведения выделения. А негативные – когда что-то или все пошло не по плану.

Рассмотрим последствия спин-офф отдельно для каждого участника рассматриваемого процесса.

Последствия спин-офф для материнской компании

Положительные последствия:

• Спин-офф позволяет сосредоточиться на основном бизнесе, не отвлекаясь на потребности какого-либо подразделения или дочерней компании, что приводит к более высоким результатам.

• Повышение оценки компании рынком. Рыночная оценка материнской компании может вырасти, когда она за счет спин-офф избавляется от нерентабельного актива, который портит общий показатель бизнеса или за счет выделения бизнес-сегментов с более низкой рыночной оценкой.

• Снижение долговой нагрузки. Основная компания может передать вновь образовавшейся не только свои активы, но и часть долговых обязательств, тем самым улучшить свои финансовые показатели.

• Минимизация рисков. Находясь в составе крупной компании, дочерняя компания может потребовать значительных инвестиций в исследования, разработку, маркетинг и другие области расходов. Отделение бизнес-сегмента может изолировать материнскую компанию от затрат и рисков новой компании. Кроме того, спин-офф обособляет репутационные риски компаний: материнская компания практически не понесет потери репутации, если выделенная компания потерпит неудачу или обанкротится.

Негативные последствия:

• Существенные затраты, например: функциональные расходы, связанные с разделением, и потенциальные расходы, связанные с работниками, такие как переезд, судебные издержки и т.д.

• Негативная реакция инвесторов, которая проявляется в высокой активности продаж акций.

Последствия спин-офф для выделившейся компании

Положительные последствия:

• Выделение позволяет новой компании самостоятельно принимать решения об управлении, использовании ресурсов и т.д., необходимые для ее развития.

• Повышение рыночной оценки вновь созданной компании. Здесь факторов роста капитализации может быть масса. К примеру, если материнская компания работала в традиционной области, а новая будет развивать нишу в перспективной отрасли (электромобили, биотех, генная инженерия и т.д.).

• Выделенный по спин-офф бизнес имеет преимущество перед новыми компаниями, создаваемыми с нуля, за счет базы, получаемой от материнской структуры: производственные и интеллектуальные ресурсы, площади, технологии, клиентская база, экономическая и юридическая помощь. Это позволяет развиваться быстрее за счет наличия части «обкатанных» процессов.

• Выделенная компания обычно создается под конкретные требования рынка, в результате чего нет необходимости тратить усилия и средства для поиска своей рыночной ниши.

Негативные последствия

• Недостаточный суверенитет нового бизнеса, который может тормозить развитие выделенной компании. Основная компания зачастую оставляет за собой участие в новой компании через владение определенным пакетом акций. Если ее пакет будет значительным, то она как мажоритарный акционер сможет оказывать влияние на принятие решений в новой компании.

• Нерациональное распределение сотрудников – ситуации, когда все опытные специалисты остаются в материнской компании, а в новую переходят не обладающие достаточными квалификацией и опытом работники.

• Передача долговых обязательств материнской компании, что может ухудшать финансовые показатели выделенной компании.

• Риски неудачной реализации нового проекта (нового продукта, идеи и т.д.).

• Продажа акционерами акций полученного ими спин-оффа при несоответствии их инвестиционным критериям, что может привести к снижению котировок новой компании.

Значение спин-офф для инвестора

Сразу стоит сказать, что для инвестора, держателя акций материнской компании, главным последствием спин-оффа будет то, что количество акций в портфеле увеличится: в числе эмитентов акций инвестиционного портфеля добавится еще 1. Правда тут стоит оговориться, что это произойдет только в случае, если новая компания получит статус публичной.

Если реорганизация фундаментально изменит текущее положение и перспективы обеих компаний, то можно считать, что инвестор вместо 1 перспективного актива становится владельцем сразу 2-х. В долгосроке рост рыночной оценки обеих участников процесса принесет положительный результат от инвестиций.

Если говорить о неприятной технической стороне вопроса спин-оффа для инвестора, то:

• Поскольку появление новой бумаги имеет статус «движения по счету», то депозитарий брокера удержит комиссию за постановку на учет новой акции. Комиссия возможна в случае, если у брокера есть комиссия депозитария. В данном вопросе необходимо изучить тарифную политику или условия обслуживания.

• Данное корпоративное событие может приводить к образованию дробных частей акций (получаете не 1 акцию, а десятую или сотую долю), если бумаги вновь образованных юридических лиц распределяются в виде дивидендных выплат акциями. Заключение сделок с дробными частями акций в режиме основных торгов невозможно. Если у Вас в результате спин-оф появилась позиция, в которой присутствует дробная часть бумаги, то продавать ее необходимо последовательно. Целую часть можно продать на бирже, дробные части можно реализовать только через брокера на внебиржевом рынке.
  

Спин-офф – важное корпоративное событие, которое важно отслеживать инвестору. При появлении новостей о проведении спин-офф необходимо провести анализ, как выделение (а по сути, потеря части бизнеса) повлияет на операционные и финансовые показатели материнской компании. Если компания за счет такого события теряет внутренний источник роста, то, возможно, стоит рассмотреть вопрос закрытия позиции в инвестиционном портфеле («Когда нужно продавать акции из своего портфеля?»).

В момент объявления новости о реорганизации бизнеса и в процессе его проведения котировки акций могут показывать как рост, так и падение. Дело в том, что выделить влияние спин-оффа на котировки акций достаточно сложно, так как поведение котировок – многофакторный процесс. На цены и поведение цен влияют как фундаментальные факторы, так и спекулятивные действия игроков. Но если реорганизация имела положительный эффект для обеих сторон, то выделение будет положительно сказываться на стоимости их бизнесов, и при наличии или появлении дополнительных фундаментальных источников роста будет толкать в будущем котировки акций вверх.

В США есть специальный индекс S&P U.S. Spin-Off Index, который отслеживает акции средних и крупных компаний США, выделенные из крупных корпораций в течении последних 4 лет. Сопоставление динамики S&P U.S. Spin-Off Index и широкого индекса S&P 500 показывает, что первый показывает бОльшую волатильность и не всегда имеет опережающую динамику. Например, на приведенном ниже графике видно, что в период 2012-2019 гг. S&P U.S. Spin-Off Index опережал S&P 500, а после 2020 года акции выделившихся компаний показывают худшую динамику чем весь рынок. Такая картина говорит, что в большинстве случаев выделившиеся компании являются меньшую устойчивость в периоды экономической нестабильности:

• 2008 год – ипотечный кризис,

• 2014-2015гг – мировой экономический кризис,

• 2020 год и далее – коронакризис и последующая техническая рецессия 2022 года в США («Куда инвестировать в условиях рецессии»).

Примеры спин-офф

Процедура спин-офф достаточно часто проводится в корпоративном секторе США, где даже придуман индекс для отслеживания динамики акций выделенных компаний. Но в России также есть такая практика. И далее мы приведем примеры спин-офф на рынках США и РФ и посмотрим, как сказалась эта процедура на показателях и рыночной оценке обоих участников процесса.

Спин-офф Merck & Co. и Organon

Из последнего, что коснулось, в том числе, российских инвесторов, - в 2021 году фармкомпания Merck & Co., Inc (MRK) выделила бизнес, занимающийся инновациями в области женского здоровья, в отдельную публичную торгуемую компанию Organon & Co. Акции новой компании распределялись в виде дивидендов в размере 1/10 акции Organon на одну акцию компании Merck. В результате сделки спин-офф владельцы обыкновенных акций Merck & Co., Inc. получили по 0,10 обыкновенных акции компании Organon & Co. на каждую 1 имеющуюся акцию MRK.  Держателям 10 акций MRK была начислена 1 акция OGN. Соблюдая интересы своих клиентов, СПб биржа рекомендовала действующим владельцам долей в фармкомпании довести свои позиции по акциям MRK до цифры, кратной 10. Те инвесторы, у которых было меньше 10 акций Merck (или число акций не было кратно 10), получали дробные акции.

Как видно на графике, после спин-оффа акции основной компании – Merck – показывают постепенный рост, а котировки Organon упали на 30% ниже величины, по которой их получили инвесторы.

Спин-офф Abbott Laboratories и AbbVie

Но есть и положительные примеры. Так, всем известные Abbott Laboratories и AbbVie когда-то были единым целым. В 2012 г. Abbott Laboratories, глобальная химико-фармацевтическая компания, разделилась на две, выделив компанию AbbVie в отдельную. Инвесторы получили по одной акции AbbVie на каждую обыкновенную акцию Abbott.

Разделение положительно повлияло на обе компании. Акции компании Abbott Laboratories стабильно росли и перед проведением спин-оффа, и продолжили рост в дальнейшем. За период с 2012 г. они выросли на 138%. Плюс инвесторы, сохранившие в своем портфеле доставшиеся им акции AbbVie, получили прибыль от их роста в 3,5 раза.

На российском рынке не так часто происходит выделение компаний, как на американском рынке, однако рассмотрим несколько примеров.

Спин-офф Полюс Золото и ГМК Норникель

Решение о выделении компании Полюс золото из ГМК Норникель было принято на собрании акционеров 30 сентября 2005 г. Новой компании передавались золотодобывающие активы и денежные средства, а у НорНикеля оставалось производство базовых металлов (никель, медь) и металлов платиновой группы (платина, палладий). Все текущие обязательства оставались у НорНикеля. Акции Полюс золото распределялись среди акционеров Норникеля на пропорциональной основе – на каждую акцию Норильского никеля выдавали одну акцию новой компании.

На момент отделения Полюса котировки ГМК Норникель показывали рост, который продолжился и после выделения новой компании. Акции Полюс Золото рынок оценил не сразу, а только после 2014 г.

Долгосрочные инвесторы, держатели акций ГМК Норникель, которые в 2006 году получили на руки акции «новой» компании, заработали за все время на росте акций ГМК 267% и на росте акций Полюса - 280% (к октябрю 2022 года).

Вывод

Основная причина проведения спин-офф, то есть отделения компаниями части бизнеса, – расчет на то, что это позволит эффективнее развиваться обеим компаниям: и основной, и выделенной. Если цели реорганизации достигнуты, то суммарная капитализация двух компаний может стать больше, чем до выделения. В результате проведение спин-офф может быть выгодно и инвестору, который получает акции дополнительной компании «даром». Однако не всегда, результат спин-оффа может быть положительным. Поэтому инвестору, как владельцу доли в бизнесе компании, всегда важно отслеживать подобные корпоративные события и оценивать их влияние на перспективы компании.

Все самые важные рыночные события локального и глобального характера мы освещаем и даем им экспертную оценку в нашем телеграм-канале «Краш-тест ИНВЕСТидей».

На наших бесплатных вебинарах для инвесторов мы разбираем текущую финансовую ситуацию в стране и в мире, рассматриваем антикризисные стратегии инвестирования с примерами кейсов из нашего публичного инвестиционного портфеля и отвечаем на вопросы участников. Посетить очередной открытый мастер-класс, можно записавшись по ссылке.