При выборе облигаций инвестор всегда сталкивается с задачей поиска оптимального баланса риска и доходности. Высокая доходность выглядит привлекательно, но именно она чаще всего сигнализирует о повышенных рисках. Оценка потенциальных рисков при разумном подходе всегда строится на оценке финансовых показателей эмитента. В качестве экспресс-индикатора, можно также использовать показатель «ступень кредитного качества (СКК)» — показатель, установленный ЦБ РФ, на основе рейтингов кредитных агентств. СКК – производное от кредитных рейтингов, выраженное по шкале от 1 до 6, с соответствующим процентным значением дефолтности.
В данной статье разберем, что такое ступень кредитного качества, как формируется этот показатель и как инвестору применять его на практике.
Ступень кредитного качества – что это такое
Ступень кредитного качества (СКК) - это установленная ЦБ РФ категория оценки кредитного «качества» эмитента, которая отражает вероятность дефолта эмитента облигаций или конкретного облигационного выпуска. Другими слова, это унифицированная шкала, которая позволяет сравнивать разные облигации и эмитентов между собой с точки зрения вероятности дефолта на основании присвоенных им кредитных рейтингов.
Для присвоения СКК ЦБ РФ не оценивает эмитентов облигаций напрямую, а использует кредитные рейтинги рейтинговых агентств (АКРА, Эксперт РА и др), сопоставляя их со своей шкалой из шести ступеней кредитного качества и относя эмитента или конкретный облигационный выпуск к одной из ступеней. Ниже представлена таблица сопоставления рейтинговых шкал российских кредитных рейтинговых агентств ЦБ РФ. Кроме того, с данной таблицей можно ознакомиться на сайте ЦБ РФ.
Всего существует 6 ступеней кредитного качества ЦБ РФ: от наивысшей надежности к наименьшей:
- Первая ступень кредитного качества (1): минимальный уровень риска. К этой категории относятся наиболее финансово устойчивые эмитенты облигаций с сильным бизнесом, стабильными денежными потоками и значительным запасом финансовой прочности. Вероятность дефолта по таким облигациям крайне низкая, поэтому доходность по ним, как правило, невысокая и близка к доходности государственных облигаций. Первая ступень соответствует высшим инвестиционным рейтингам от рейтинговых агентств: AAA и AA. Например, облигация Газпн3P15R, эмитентом которой является компания Газпром Нефть ПАО, присвоен рейтинг от рейтинговых агентств АКРА и Эксперт РА на уровне ААА, что соответствует СКК 1.
- Вторая ступень кредитного качества (2): высокий уровень надежности, однако запас прочности у эмитентов здесь несколько ниже. Финансовое положение компаний остается устойчивым, а риск дефолта низким, но чувствительность к изменениям рыночной конъюнктуры выше, чем у эмитентов первой ступени. Доходность по таким облигациям обычно немного выше, что делает их разумным компромиссом между надежностью и доходом. Вторая ступень соответствует инвестиционным рейтингам от рейтинговых агентств: AA-, А+ и A. Например, облигация ЛСР БО 1Р8 эмитентом которой является компания Группа ЛСР ПАО, присвоен рейтинг от рейтинговых агентств АКРА и Эксперт РА на уровне А, что соответствует СКК 2.
- Третья ступень кредитного качества (3): умеренный уровень кредитного риска. Эмитенты этой категории способны обслуживать облигационный долг, но их финансовое состояние заметно зависит от экономической ситуации, процентных ставок и отраслевых факторов. Дефолты здесь возможны, хотя и не являются типичным сценарием. Именно на этой ступени часто находится большая часть корпоративных облигаций, которые инвесторы используют как основу облигационного портфеля, рассчитывая на баланс между риском и доходностью. Третья ступень соответствует инвестиционным рейтингам от рейтинговых агентств: A-, ВВВ+, ВВВ, ВВВ-. Например, облигация ЕвроТранс3 эмитентом которой является компания Евротранс ПАО, присвоен рейтинг от рейтинговых агентств АКРА, Эксперт РА, НКР и НРА на уровне А-, что соответствует СКК 3.
- Четвертая ступень кредитного качества (4): повышенный кредитный риск. Эмитенты этой группы нередко имеют высокую долговую нагрузку или нестабильные финансовые показатели. Вероятность дефолта выше средней, поэтому инвесторы требуют повышенную доходность в качестве компенсации за риск. Такие облигации могут быть включены в портфель только при Осознанном подходе, дополнительном анализе, только в рамках диверсификации и только при готовности инвестора принять на себя повышенный риск. Четвертая ступень соответствует инвестиционным рейтингам от рейтинговых агентств: ВВ+, ВВ, ВВ-. Например, облигация СИБАВТО1Р1, эмитентом которой является компания СибАвтоТранс ООО, присвоен рейтинг от рейтингового агентства НРА на уровне ВВ, что соответствует СКК 4.
- Пятая ступень кредитного качества (5): высокий риск. Финансовая устойчивость эмитентов часто является низкой, а выполнение обязательств возможно лишь при сохранении благоприятной конъюнктуры или постоянном рефинансировании долга. Дефолты в этой группе случаются регулярно, а высокая доходность по облигациям отражает именно риск потери части или всего вложенного капитала. Такие облигации допустимы лишь при условии соблюдения широкой диверсификации облигационного портфеля (не более 3-4% на эмитента облигаций от облигационного портфеля), а также с учетом риск-профиля самого инвестора. Пятая ступень соответствует инвестиционным рейтингам от рейтинговых агентств: В+, В, В-. Например, облигация ММЗ001P-02 эмитентом которой является компания ММЗ ООО, присвоен рейтинг от рейтингового агентства НРА на уровне В+, что соответствует СКК 5.
- Шестая ступень кредитного качества (6): максимальный уровень кредитного риска. Эмитенты находятся в кризисном или преддефолтном состоянии, а вероятность невыполнения обязательств крайне высока. Формально доходность по таким облигациям может выглядеть очень привлекательной, однако она часто уже включает в себя ожидание дефолта, реструктуризации или банкротства. Шестая ступень соответствует инвестиционным рейтингам от рейтинговых агентств: ССС, СС, С. Например, облигация БИЗНЕС01 эмитентом которой является компания Бизнес-Лэнд ООО, присвоен рейтинг от рейтингового агентства НКР на уровне СС, что соответствует СКК 6.
Таким образом, СКК - это категоризация, установленная ЦБ РФ, а не параметр отдельного рейтингового агентства.
Среднее значение дефолтности (СЗД) - что это такое
Каждой ступени кредитного качества (СКК) соответствует среднее значение дефолтности (СЗД) – это статистическая вероятность дефолта эмитентов, отнесенных к той или иной категории, на определенном горизонте времени (как правило, 1 год). Иными словами, СЗД - уровень кредитного риска, выраженный через ожидаемую вероятность дефолта. Чем выше ступень (от 1 к 6), тем выше средняя дефолтность, выше риск для инвестора, выше требуемая доходность.
- 1 СКК – среднее значение дефолтности 0,15%
- 2 СКК - среднее значение дефолтности 0,37%
- 3 СКК - среднее значение дефолтности 1,16%
- 4 СКК - среднее значение дефолтности 3,77%
- 5 СКК - среднее значение дефолтности 11,78%
- 6 СКК - среднее значение дефолтности 47,02%
Стоит понимать, что это не прогноз дефолта по конкретному эмитенту и/или облигационному выпуску, а статистическая оценка того, как часто эмитенты определенной категории не выполняют свои долговые обязательства на заданном горизонте времени.
Для частного инвестора среднее значение дефолтности облигаций - это своего рода ориентир, позволяющий понять, за счет чего формируется доходность облигации: за счет надежности или за счет риска (концепция риск - доходность). Чем выше средняя вероятность дефолта у СКК, тем большую доходность рынок требует от эмитента в качестве компенсации за риск. Высокая доходность по облигации - это плата за вероятность неблагоприятного сценария.
При этом облигации, находящиеся в одной и той же ступени кредитного качества, могут вести себя по-разному. Средняя дефолтность не учитывает особенности конкретного бизнеса, структуру долга, наличие оферт, корпоративные риски и проч. моменты. Поэтому внутри одной ступени всегда существуют как более устойчивые, так и более уязвимые эмитенты. Поэтому данный показатель, как и СКК, скорее является вспомогательным при анализе эмитента облигации.
Пример: дефолт облигаций АО Монополия, выпуск МОНОП 1P02. В декабре 2025 года логистическая группа АО Монополия допустила дефолт по своему выпуску облигаций объемом 260 млн рублей. Компания не смогла вовремя погасить номинальную стоимость этих облигаций в установленную дату, 4 декабря 2025 года, из-за недостаточности ликвидности, то есть нехватки денежных средств для выполнения обязательства перед инвесторами. На момент дефолта, исходя из присвоенного кредитного рейтинга, эмитент имел умеренный уровень кредитного риска. В 2024 году кредитное агентство АКРА присвоило рейтинг эмитенту облигаций на уровне BBB+, что соответствует СКК – 3 и СЗД – 1,16%.
Этот пример наглядно показывает, что среднее значение дефолтности не говорит, какая именно компания допустит дефолт, но оно показывает, как часто это происходит в целом в данной группе риска. Если облигация относится к более низкой ступени кредитного качества, дефолт - это не «черный лебедь», а один из возможных и статистически ожидаемых исходов.
Кредитные рейтинги
При формировании ступеней кредитного качества ЦБ РФ используются кредитные рейтинги ведущих российских агентств.
Кредитный рейтинг - это оценка способности эмитента своевременно и в полном объеме выполнять свои долговые обязательства. Рейтинг отражает финансовую устойчивость эмитента, долговую нагрузку, качество бизнеса, чувствительность к изменению экономических условий. Более подробно читайте в нашей статье «Кредитные рейтинги компаний»
Кредитные рейтинги присваиваются рейтинговыми агентствами, аккредитованными ЦБ РФ. На текущий момент в РФ аккредитовано 4 рейтинговых агентств: АКРА, Эксперт РА, НРА и НКР. Именно рейтинги этих агентств используются в консолидации ЦБ РФ в соответствующие ступени кредитного качества.
Принцип присвоения кредитного рейтинга – это закрытая информация каждого рейтингового агентства и его персональная методика анализа. Как правило, в методику входят: оценка финансовой отчетности компании, структуры долга, долговой нагрузки, качество корпоративного управления, устойчивость бизнес-модели, положение в отрасли и чувствительность к макроэкономическим условиям.
Кредитные рейтинги не являются статичными. Они регулярно пересматриваются, как правило, не реже одного раза в год, а также могут быть изменены внепланово при существенных событиях: резком росте долга, ухудшении финансовых показателей, корпоративных конфликтах или изменении рыночной среды. Поэтому рейтинг отражает текущую оценку риска, а не пожизненный статус компании.
Снижение кредитного рейтинга всегда негативно сказывается на ценовых параметрах облигаций.
- Во-первых, инвесторы (рынок) воспринимают понижение рейтинга как сигнал ухудшения кредитного качества эмитента и рост вероятности дефолта, даже если фактические финансовые проблемы еще не проявились в полной мере. Рейтинг в этом случае выступает не столько оценкой текущего состояния, сколько индикатором повышенного риска на определенном горизонте инвестирования.
- Во-вторых, изменение рейтинга имеет прямое влияние на поведение крупных участников рынка. Для некоторых фондов и других институциональных инвесторов кредитный рейтинг имеет важное значение, так как есть определенная политика фонда, которая регламентирует требования к кредитным рейтингам облигаций. Поэтому понижение рейтинга ниже регламентированного уровня будет означать необходимость продажи облигаций. Такие принудительные продажи крупными игроками рынка способны оказывать сильное давление на цену, даже если фундаментальное состояние эмитента остается относительно стабильным. Для частного инвестора это может выглядеть как необъяснимое падение котировок, хотя на самом деле причина носит регуляторный, а не экономический характер.
Минусы и ограничения рейтинговой системы
Рейтинговая система имеет ряд внутренних ограничений, которые важно учитывать инвестору, чтобы не воспринимать рейтинг как абсолютную гарантию надежности или точный прогноз будущих событий. Понимание этих ограничений позволяет использовать рейтинги осознанно — как ориентир, а не как окончательное инвестиционное решение.
1. Методика присвоения кредитных рейтингов носит закрытый характер. Каждое рейтинговое агентство использует собственные модели и критерии анализа, которые не раскрываются в полном объеме. В результате инвестор видит итоговую буквенную оценку, но не имеет возможности понять, какие именно факторы и с каким весом повлияли на присвоенный рейтинг и какие риски могли остаться за рамками оценки. Кроме того, из-за различий в методологиях нередко возникает ситуация, когда оценка одной и той же компании или облигации заметно отличается у разных рейтинговых агентств. Это может создавать у инвестора ложное ощущение неопределенности или, наоборот, избыточной надежности, если ориентироваться только на один источник. Поэтому кредитный рейтинг всегда стоит рассматривать как мнение конкретного агентства, а не как универсальную и однозначную характеристику кредитного качества.
2. Рейтинговая система имеет встроенные структурные ограничения. Размер бизнеса, концентрация выручки и доступ к финансированию играют ключевую роль при присвоении рейтинга. Небольшим компаниям практически невозможно получить высокую ступень кредитного качества, даже если они дисциплинированно обслуживают долг, а по финансовым показателям (доля СК, РСК, темп роста выручки) компания имеет высокую финансовую устойчивость. В результате низкий рейтинг не всегда означает плохой бизнес.
Пример, компания Центр-резерв ООО. Ее рейтинг остается низким (СКК на уровне 5) не потому, что бизнес обязательно находится в плохом состоянии, а в силу структурных ограничений рейтинговой системы. Для небольших компаний сам масштаб бизнеса, концентрация выручки и ограниченный доступ к финансированию автоматически означают более низкий рейтинг.
Это важно понимать, чтобы не воспринимать низкий рейтинг как однозначный приговор, а рассматривать его в контексте размеров и модели бизнеса.
3. Рейтинговая система может не отражать объективные риски. Нередко, когда кредитный рейтинг устанавливается на высоком уровне даже в ситуации, когда у компании уже наблюдаются негативные тенденции: убытки, рост долговой нагрузки или давление на денежные потоки. Пример, компания АФК Система ПАО. Несмотря на наличие у холдинга существенного долга и убытки, компания длительное время имеет относительно высокий кредитный рейтинг и соответствующую ступень кредитного качества (СКК 2 со средним значением дефолтности 0,37%).
4. Кредитный рейтинг - это обобщенная оценка, которая иногда запаздывает по отношению к реальным изменениям в бизнесе. Кредитный рейтинг Монополии в момент дефолта на уровне BBB+ (средний уровень надёжности) РА АКРА – яркий тому пример. Или пример компании Каршеринг Руссия ПАО. У нее на момент публикации статьи сохраняется рейтинг уровня A (стабильный), но этот рейтинг был присвоен около в январе 2025 года, в совершенно других рыночных условиях. За прошедшее время изменилась стоимость заимствований, выросла долговая нагрузка, ухудшились финансовые показатели.
Ступень кредитного качества: как использовать инвестору
Ступень кредитного качества удобна тем, что позволяет инвестору быстро оценить уровень кредитного риска, не погружаясь в анализ отчетности эмитента. Однако максимальную пользу этот показатель дает тогда, когда используется не самостоятельно, а как дополнительный вспомогательный инструмент в системе принятия инвестиционного решения. Рассмотрим основные способы использования СКК:
1. Первичный фильтр облигаций по уровню риска. Самый простой и очевидный способ использования СКК - отбор облигаций по допустимому уровню кредитного риска. Ступень кредитного качества сразу задает рамки: какие бумаги подходят для консервативной стратегии, а какие относятся к повышенному или спекулятивному риску. Это может быть «полезно» для начинающих инвесторов, поскольку позволяет на старте исключить откровенно токсичные активы и снизить вероятность грубых ошибок. Инвестору не требуется самостоятельно разбираться в финансовой отчетности компаний. Вместо этого можно опереться на профессиональное мнение рейтинговых агентств, которые специализируются на анализе кредитных рисков.
2. Вспомогательный индикатор оценки надежности эмитента. Ступень кредитного качества можно использовать как дополнительный сигнал при анализе эмитента. Если по ключевым финансовым показателям (доле собственного капитала, рентабельности собственного капитала, темпам роста выручки), компания выглядит финансово-устойчиво, но при этом имеет низкий кредитный рейтинг, это может указывать на наличие нефинансовых рисков. К ним, к примеру, могут относиться качество корпоративного управления, судебные риски, отраслевые риски, риски размера бизнеса и др. В такой ситуации необходимо углубиться в анализ, либо осознанно ограничить долю подобных облигаций в портфеле, даже при внешне привлекательных финансовых показателях.
3. Понимание ценовых колебаний облигаций и использование их. Выше мы написали, что изменение рейтингов имеют большое влияние на ценовой параметр облигаций: розничные инвесторы продают на фоне кажущихся возросших рисков, фонды продают из-за ограничений внутренней политики. Для частного инвестора это создает как риски, так и возможности. С одной стороны, понижение рейтинга или ожидание такого понижения приводит к снижению цены облигации. С другой - понимание логики СКК и СЗД позволяет отличить фундаментальное ухудшение бизнеса от технических продаж, связанных с регуляторными ограничениями крупных игроков.
Информация по параметру «ступень кредитного качества» можете найти в сервисе Fin-Plan Radar на странице инструмента. Пример – облигация iКарРус1P5.
Также в сервисе поиска облигаций есть отдельный фильтр, используя который можно заранее ограничить выборку с учетом заданного уровня потенциального риска.
Вывод
Ступень кредитного качества – упрощенная шкала (от 1 до 6), которая показывает уровень кредитного риска эмитента. Этот показатель позволяет привести разнообразные кредитные рейтинги от разных агентств к единой шкале и связать их с вероятностью дефолта, выраженной в процентах.
При этом важно понимать, что кредитный рейтинг и обозначенная на ее основе ступень кредитного качества - это не рекомендация покупать или продавать облигации и не гарантия отсутствия дефолта. Это вероятностная оценка риска. Причем эта оценка не всегда может быть объективной, понятной прозрачной и зачастую может запаздывать. То есть рейтинговая система имеет свои минусы и ограничения.
Когда инвестор понимает эти особенности, становится ясно, как использовать ступень кредитного качества в своих интересах. Кредитный рейтинг, ступень кредитного качества и СЗД удобно применять как первичный фильтр и ориентир по уровню риска, но не как окончательное решение. Эти параметры задают рамки допустимого риска и помогают сопоставить доходность облигации с вероятностью дефолта, заложенной в статистике.
О своих методиках инвестирования в облигации мы рассказываем на наших бесплатных мастер-классах для инвесторов. Записаться на очередной бесплатный мастер-класс и научиться выбирать надежные и доходные активы Вы можете по ссылке.
